专家:中国房地产价格十年涨五倍并不是“泡沫”

　　卡内基国际和平基金会高级研究员 黃育川 为英国《金融时报》撰稿

　　目前没有迹象显示中国的经济放缓已经触底。经济形势好转需要多种因素的叠加作用，包括投资、出口或者消费回升，在当前官方试图引导"去杠杆"的大环境下，这不太可能很快发生。十多年前，在亚洲金融危机期间，中国在面临与当前类似的严重债务问题的情况下成功重振经济增长，靠的是利用繁荣的国际市场，而中国加入世贸组织（World Trade Organisation）为此提供了便利。

　　但这一次的情况有所不同。美国和欧洲的经济复苏依然乏力，这两个地区都需要实现更加强劲的贸易余额以支撑自身经济复苏。因此中国的出口反弹幅度很可能较为有限，中国将面临减小贸易顺差的持续压力，这将对中国的工业产出产生负面后果。

　　但是，抑制经济增长的最重大因素将是中国停滞的房地产市场。消化过量的住房存量或许需要一年甚至更久的时间。建筑和房地产行业在中国国内生产总值（GDP）中所占比重约达13%，但这两个行业与其他经济活动的联系放大了其对中国经济的影响。

　　很多人认为中国将迎来一场危机，因为中国的房地产价格在过去十年里上涨了五倍。但中国和其他国家不一样，因为中国的城市房地产市场大约在十年前才逐渐成形（此前推行了住房私有化），地方政府也开始出售土地用于商业开发。在很大程度上，看似离谱的价格涨幅并不是通常意义上的"泡沫"，而是市场力量试图为一项此前隐藏在社会主义制度内的资产确定内在价值的结果。

　　但过去几年的房价上涨确实过头了。2011/12年房地产价格曾小幅下跌——这或许暗示了可持续的房屋价格是什么水平——此后房价反弹并持续上涨，这与典型的房地产泡沫走势不同。将2012年初的房价水平作为可持续房价水平的近似代表，在即将到来的楼市回调中，房地产价格可能下跌10%至 20%。这样的回落不会对中国家庭的资产负债表产生明显影响，因为中国家庭的杠杆水平低，并拥有累积的资产，不过一些开发商在置存成本的重压之下可能倒闭。

　　在缺乏出口激增、投资繁荣等惯常的缓冲器的情况下，一些中国观察人士将出路寄托在消费上。让他们感到鼓舞的是，迹象显示，消费在GDP所占比重可能已开始从目前的35%向上攀升；目前中国的这一比例是所有大型经济体中最低的。若果真如此，那将说明各方期盼已久的中国经济结构再平衡终于拉开了大幕。

　　这种信念反映了一种普遍但却错误的认识，即中国失衡的经济增长是实现更多稳健增长的障碍。但消费在国内生产总值所占比重的多年下跌，主要是由于中国快速的城市化以及工业化进程，而且与亚洲几个成功经济体（日本、韩国和台湾）的发展轨迹相符。劳动力从农业向城市工业岗位的转移，导致了消费占总产出的比重下降，因为在农业领域，劳动力分享的产出份额较高，而在工业领域，劳动力分享的产出份额要低得多。在此过程中，人均消费快速增长，因为城市就业岗位的生产率远高于农村。因此在过去十年中，中国的实际人均消费以年均8.5%的速度增长——在大型经济体中是最快的。但不能现实地期望已经如此快速的增长进一步加快。

　　在这种情况下，中国的经济增长率可能继续下滑，在未来一至两年或许降至约6%。对于那些已对就业后果发出警告的人来说，这种局面令人震惊，但中国的劳动力总量正在减少，工资水平依然稳步增长。相反，风险在于债务偿付成本可能加重，因为中国政府正在推进金融业自由化，导致利率水平上升。过去六年间，中国的债务与GDP之比已飙升至约220%，未来预计还将进一步上升。中国政府需要在2016至2020年间实现经济增速反弹，为企业和地方政府去杠杆所需的改革创造条件。

　　到目前为止，市场一直在寻找证据证明，中国领导层将推出更多的微刺激方案，放松购房限制，以及为了遏止经济放缓势头而放宽信贷政策。这些举措将无助于推动实现更可持续的经济增长，而仅会导致又一轮资产价格膨胀。唯一的替代方案是更加有力地落实十八届三中全会改革议程中有助于提高生产率的那些部分。

　　中国政府已经开始推进一项主要政策目标，即今年3月公布的《国家新型城镇化规划（2014-2020）》，但它需要反思其中一个关键方面，即限制劳动力向大型城市流动，而鼓励其流向中小城市。因为大型城市的劳动生产率远高于中小城市，这种限制将加大城镇化进程实现生产率提升的难度。另一个有望带来显著短期效益的举措是，允许包括外资在内的私营部门参与受到政策保护的经济活动。此举对于生产率的影响在服务行业或许最为显著，特别是在金融、教育和健康等领域。在由大型经济体组成的20国集团（G20）中，中国对外资参与的限制最为苛刻。

　　如果中国能够切实抓好以上两大改革举措，就有望实现更可持续的经济增长，使未来六年的GDP增速至少达到7%。

　　本文作者是卡内基国际和平基金会（Carnegie Endowment）高级研究员、世界银行（World Bank）前中国业务局局长（译者/马拉）