央行向银行投1.5万亿元 分析称相当于降准两次

　　6月1日，有媒体援引消息人士的话称：“中国央行近期针对特定银行进行了PSL操作，以提供基础货币，同时调降本次PSL利率至3.1%，以进一步支持实体经济发展，但未透露具体操作规模。”此前，有媒体报道称，新一轮PSL期限可能为3~5年，规模可能扩至1.5万亿元以上。

　　《第一财经日报》记者采访发现，对于此次PSL传闻，业内普遍认为“合理，符合预期”：一方面，政府可以通过国开行进行拟财政支持，无需大幅提高财政赤字，或依靠地方政府融资平台从商业银行借贷；另一方面，央行可以通过对国开行定向注入流动性来为拉动经济增长、促进再平衡的重点项目提供信贷支持，不必像2009年那样大幅降准和降息。

　　所谓PSL，是指中央银行以抵押方式向商业银行发放贷款，合格抵押品可能包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产等，其亦是一种基础货币投放工具。

　　《第一财经日报》记者曾于2014年7月获得信息，1万亿元PSL贷款在2014年4月份通过“同业往来”从央行“转移”到国开行，有消息人士称，去年PSL的利率是4.5%，期限为三年。今年5月初，有媒体报道称，新一轮PSL的期限可能为3~5年，规模可能扩大至1.5万亿元以上。

　　最新数据显示，三年期国债利率约为2.92%，若传闻所述“本轮PSL利率调降至3.1%”属实，那本轮PSL的利率已逼近国债。分析师普遍认为“这体现了监管层降低融资成本的决心”。

　　“应该有引导资金利率下调的考虑，和定向正回购下调利率是同样的调控意图。”华夏银行（600015）发展研究部战略室负责人杨驰向《第一财经日报》记者分析称。

　　民生证券宏观研究员李奇霖对此向本报记者分析称，资金利率下行太多，一方面央行要考虑银行在市场融入资金的成本，资金价格定太高，银行不接受；另一方面要考虑经济状况，当前实体资本回报率不高，PSL要发挥稳增长作用，资金利率必须降下来。

　　“近期利率债长端出现调整，主要源于对大量地方债供给挤出需求和货币政策转向的担忧。”海通证券（600837）宏观债券分析师姜超称，央行此番PSL操作一方面可提供长期流动性、增加银行配债资金并延长资产久期，一方面可以稳定长端利率预期，维持10年国开债利率区间3.6%~4.1%的判断。

　　5月8日，财政部、央行和银监会三部委联合下发《关于2015年采用定向承销方式发行地方政府债券有关事宜的通知》，以及《2015年采取定向承销方式发行地方政府债券操作流程》，将地方债纳入中央国库现金管理和试点地区地方国库现金管理的抵（质）押品范围，纳入央行常备借贷便利（SLF）、中期借贷便利（MLF）、抵押补充贷款（PSL）的抵（质）押品范围，纳入商业银行质押贷款的抵（质）押品范围，并按照规定在交易场所开展回购交易。

　　“央行已经将地方债纳入PSL抵押品框架，不排除银行可以通过PSL将地方债抵押给央行，换取流动性。”针对本次PSL，民生证券宏观研究员李奇霖向《第一财经日报》记者分析道。

　　华创证券宏观研究主管钟正生则向本报记者表示：“目前还看不到货币政策转向的触发条件（外部是汇率，内部是通胀）。因此，这些举措只是央行在流动性管理上的调节，既可能是为了给地方债置换做铺垫，也可能是为疏通货币政策传导做改进。这也折射出常规货币政策，即降准和降息的约束在凸显。”

　　第一财经研究院资深研究员单景辉的观点更为谨慎，他向本报记者表示，PSL操作意在提供基础货币，可视作为结构性货币政策工具，定向提供流动性，同时央行可以通过PSL来引导中期利率，“理论上地方债可以纳入本轮PSL，但是否使用，是否本次PSL是针对银行持有地方债的定向发钱，这个需要进一步消息确认。”

　　瑞银证券认为，国开行发放的贷款依然是贷款，与一般贷款的区别仅是成本较低，债务负担更可持续。除非央行通过其他渠道调整流动性投放规模，保持稳定的货币供给，或者通过控制贷款额度保持稳定的信贷增长，收紧“影子银行”监管或继续动用贷存比的限制，否则基础货币增速加快仍会推动银行放贷加速增长。但考虑到现阶段货币政策的首要任务仍是避免货币条件被动收紧，短期内超额宽松一些并无不可。

　　“不过监管当局也在双管齐下，一方面通过PSL引导融资成本下行，一方面用地方债务置换的方式来降低企业杠杆率。”杨驰针对瑞银观点如是说。

　　去年初，央行逐步退出常态式外汇干预，业界普遍预计，外汇占款低增长将会是常态，以往作为重要基础货币投放渠道的外汇占款的角色正在改变。市场普遍认为，PSL等新型货币工具正是央行未来对基础货币投放的主要渠道。

　　央行近日公布的数据显示，央行口径外汇占款仍然为负增长，截至4月末，其余额为26.77万亿元，较上月减少459.42亿元。今年以来，央行口径的外汇占款除了1月份小幅增长外，2、3、4月份均为负增长。

　　“外汇占款对基础货币投放量减少，基础缺口亟须补充。”李奇霖称，PSL属长线资金，一方面可以补充外汇占款留下的基础货币缺口，另一方面可降低特定领域（过去经济发展薄弱环节）的融资成本。

　　另有机构表示，为国开行提供1.5万亿元PSL的效果，相当于降准两次以上，可以有效补充当前受制于外汇流出的基础货币供给。

　　钟正生向《第一财经日报》记者分析称，本次PSL若属实，实际是打了一套“政策组合拳”。先有定向正回购，发出货币边际宽松空间有限的信号；再用PSL提供基础货币，消除市场对货币政策转向的担忧。

　　央行近期向部分机构进行了定向正回购，期限包括7天、14天和28天，总操作量逾千亿元人民币。此前，接近央行人士就这一举动向《第一财经日报》记者表示：“属正常操作”。

　　“PSL+定向正回购类似扭曲操作，旨在‘锁短放长’，稳定短期流动性，释放长期流动性并引导长期利率下行。”姜超认为，上周央行重启定向正回购，回笼资金超千亿，而央行再次启动PSL意在释放中长期资金，可视作中国版“扭转操作”，锁短放长，引导低利率从短端向中长端传导。

　　虽然与再贷款或其他流动性投放工具类似，PSL也能够投放基础货币，区别在于前者通过商业银行放贷，而后者通过政策性银行为基建和政府投资项目提供低成本信贷。

　　“PSL相对期限较长，和其他定向货币政策工具主要服务于流动性调节的需要相比，主要是向商业银行提供中长期的资金来源。加大PSL投放力度，有助于商业银行向基础设施建设等领域发放中长期贷款。”杨驰向本报记者表示，PSL最初主要交易对象是国开行，如果拓展到其他商业银行，也反映了央行加大基础设施建设贷款投放力度的意图。

　　“对商业银行PSL还可发挥定向调控的目的。单纯降准无法确定商业银行资金流向，而PSL却可以将央行的基础货币投放，与商业银行的放贷（或购债）更好挂钩。不管最终效果如何，这至少是一种尝试。”钟正生称。

　　【补充阅读】什么是PSL？

　　定义｜抵押补充贷款（PSL，即Pledged Supplementary Lending的缩写），PSL作为一种新的储备政策工具，有两层含义，首先量的层面，是基础货币投放的新渠道；其次价的层面，通过商业银行抵押资产从央行获得融资的利率，引导中期利率。

　　性质｜PSL的目标是借PSL的利率水平来引导中期政策利率，以实现央行在短期利率控制之外，对中长期利率水平的引导和掌控。自2013年底以来，央行在短期利率水平上通过SLF（常设借贷便利）已经构建了利率走廊机制。

　　PSL这一工具和再贷款非常类似，再贷款是一种无抵押的信用贷款，不过市场往往将再贷款赋予某种金融稳定含义，即一家机构出了问题才会被投放再贷款。出于各种原因，央行可能是将再贷款工具升级为PSL，未来PSL有可能将很大程度上取代再贷款工具，但再贷款依然在央行的政策工具篮子当中。

　　在我国，有很多信用投放，比如基础设施建设、民生支出类的信贷投放，往往具有政府一定程度担保但获利能力差的特点，如果商业银行基于市场利率水平自主定价、完全商业定价，对信贷较高的定价将不能满足这类信贷需求。央行PSL所谓引导中期政策利率水平，很大程度上是为了直接为商业银行提供一部分低成本资金，引导投入到这些领域。这也可以起到降低这部分社会融资成本的作用。